——可编程货币对证券基础设施的变革思考

在数字金融迅猛发展的今天，我们不妨做一个颇具未来感的设想：如果传统证券交易所和期货交易所，不再以法币作为交易、清算、结算的唯一计价和交割载体，而是全面转向以锚定法币的稳定币为媒介，会发生什么？

当我们认真对待这个问题，便会发现，这不仅是一个支付手段的技术演化问题，更是对现有市场结构、交易效率、监管机制乃至货币体系深层逻辑的挑战与重构。

一、从法币到稳定币的计价变革

当前全球所有主要交易所——无论是纽约证券交易所、芝加哥商业交易所，还是上海证券交易所、深圳证券交易所，其底层计价与清结算机制都建立在传统银行账户体系+法币本位之上。这一体系的运行逻辑包括：T+1/T+2清算周期，交易与资金清算脱钩，存在对手风险；多层中介结构，结算所、托管机构、商业银行形成冗余交割链；清算资金使用法币，必须通过银行体系清算，依赖 SWIFT、CIPS、CHIPS 等网络。

而稳定币作为区块链上锚定法币的数字资产，具备以下特征。一是7×24小时流通，全天候可转移、无地域边界；二是支付即结算，链上交易可直接完成交割；三是可组合性与可编程性，资金可嵌入智能合约自动执行；四是审计透明，链上可验证、可追溯。

于是，问题来了，如果交易所将稳定币视为“默认计价与结算单位”，会发生什么？

二、效率革命与系统升级的利好

这种利好，表现在多个方面。

首先是清结算效率的显著提升。传统交易所普遍面临“交易即达成，但资金迟结算”的结构性问题。尤其是跨境交易中，由于货币转换、账户对账等障碍，清算周期可能长达数天。而稳定币的引入，可实现交易即支付，支付即结算；可实现链上账户实时同步，资金“T+0”到账； 可极大减少对手风险与结算拖延带来的系统性风险。这对日益追求高频交易和资本效率最大化的金融机构而言，是一次划时代的基础设施重构。

其次是资金链条的压缩和成本的优化。引入稳定币作为交易结算单位后，市场参与者无需再通过多个清算银行或托管账户，进行复杂的资金划拨与对账操作。尤其是保证金机制可实现实时追踪与追加；链上资金状态透明可审计；可编程合约可自动调用、释放、冻结资金。这对期货、期权等杠杆型市场尤为重要，意味着整个市场将从“账户驱动”转向“合约驱动”。

最后还会使得跨境交易与资产全球化流程更为顺畅。传统跨境证券交易面临汇率波动、合规审查、资本管制等多重壁垒。但如果交易所采用锚定美元或人民币的稳定币进行交易结算，将可能实现无需开设境外账户即可参与国际交易；稳定币作为“统一交易语言”降低兑换摩擦；链上资产映射增强资产流动性与全球可达性。这对中小机构、跨境投融资平台、出海企业具有重要意义。

三、制度、监管与信任等风险与挑战

当然，设想的另一面，是现实的重重掣肘。

一是会面临稳定币的信用与监管不确定性问题。稳定币的底层是信用，是资产托管透明度、法律结构设计与发行人资质的总和。当前主流稳定币（如 USDT、USDC）依赖美国监管框架，在中国尚未获得法定认可，因此会存在资产真实性验证问题、非法替代人民币问题以及监管如何介入交易行为等问题。若由交易所引入稳定币结算，首先要解决跨币种法律适用性与清算合规性问题。

二是会带来货币政策信号的削弱。若未来资本市场中部分交易转向稳定币清算，中央银行对流动性的控制力将遭遇“锚外泄”。一方面，稳定币绕开商业银行体系，会削弱存款准备金机制，会增加监管盲区与资金流向不透明问题，还会存在货币“脱轨”与监管套利的风险。尤其在资本项目尚未完全开放的背景下，大规模使用稳定币作为结算单位，可能影响中国对金融秩序的主权掌控。

三是存在技术安全与链上治理风险。虽然区块链具备不可篡改与透明性，但链上合约仍可能遭遇权限管理缺陷导致资产丢失，预言机攻击、重入攻击等智能合约漏洞，链上治理失控或升级安全风险。将证券基础设施建立在“开放链”上，必须建立完备的链上监管、技术认证、资产托管与纠纷解决机制。

四、稳定币不是“工具”，而是“协议”

稳定币并非简单的支付工具，它代表的是一种新的货币协议与交易范式。假如未来有一天，上海证券交易所或港交所采用锚定人民币的合规稳定币作为清结算媒介，我们将迎来真正意义上的证券即合约、合约即账户、账户即货币、货币即代码。

在中国经济迈向高水平金融开放与数字化重构的今天，是否要引入稳定币，如何引入稳定币，需要金融监管者、技术架构师与制度设计者的系统协同。未来的交易所，或许不再是账户的集合，而是合约与资产之间链上自动协调的清算网络。